DEX:巴比特專欄 | 潘超：自動化做市商DEX經濟學_UNI

作者：潘超

“如果說傳統交易所是私營大型超市，那么Uniswap則是眾籌自動售賣機。"

DEX，顧名思義，去掉傳統交易所一切可去的中心化環節，從撮合到清結算，甚至包括做市。

一般而言，去中心化交易所主要針對撮合和清結算環節。純DEX將這兩個過程都放在鏈上的合約進行，混合型DEX往往采取鏈上清結算、鏈下通過服務器或中繼層撮合，妥協部分中心化以支持更高的交易頻率。

面向不同類型的交易對象，DEX可采取與之適應的訂單簿模式或柜臺交易模式。無論是訂單簿模式還是柜臺交易模式，做市(MarketMaking)環節都是由人工主導的。

有一種特殊的DEX，以Uniswap為代表，將做市商自動化(AutomatedMarketMaker)，用既定算法替代人工報價，不僅去掉了中心化的撮合與清結算，還消除了交易中的做市商，也因而在極致去中心化世界大受歡迎。

Voltz Protocol通過治理投票將于下周部署至Arbitrum上:2月10日消息，DeFi利率掉期AMM協議Voltz Protocol發推稱，75%以上的Voltz Genesis NFT和Voltz SBT持有者同意將Voltz部署至Arbitrum上，Voltz Protocol將在下周部署在Arbitrum。

2021年12月份，Voltz Protocol完成600萬美元種子輪融資，由Framework Ventures領投，Fabric Ventures、Coinbase Ventures、Amber Group、Wintermute、Robot Ventures、Mgnr、Entrepreneur First及其他天使投資者參投。[2023/2/11 12:00:02]

特朗普：Trump Digital Trading Cards很可愛但不看作是投資:12月25日消息，前美國總統特朗普接受OAN最新采訪時談到了自己推出的NFT系列“Trump Digital Trading Cards”，他表示。我對NFT一無所知，然后一群人來了，他們向我展示了這門藝術，讓我喜歡上了這門藝術。你知道，這有點像漫畫藝術。我說，我一直想擁有30英寸的腰圍。但是，我并沒有把這些NFT看作是投資，它們很可愛，而且只要99美元，你就能得到非常美麗和有趣的圖像，一開始大家認為可能需要六個月才能賣光，但最后6個小時就售罄了。

據Insider的報道，雖然這些卡片估計能讓它們的創造者賺到450萬美元左右，但特朗普是否會收到這筆錢還不清楚。（businessinsider）[2022/12/25 22:06:09]

在理解自動化做市DEX的本質之前，我們首先需要認識什么是做市商(MarketMaker)。

新浪新聞發行數字藏品:金色財經報道，據新浪新聞官方公眾號，新浪新聞將于9月7日10點發行首套數字藏品頭像，總計九款。[2022/9/7 13:13:22]

做市商不同于普通交易者，他們是風險中性的，一手持有股票，一手持有現金。在訂單簿模式下，會同時布上買單和賣單，中間為價差。類似的，柜臺模式的做市商會在客戶詢價時給出有利可圖的報價。

做市商是流動性的來源，高流動性市場需要做市商也反過來會吸引規模化的做市商參與。我們常常談到流動性，流動性好的市場究竟有什么特征？

流動性好的市場意味著你可以快速進行一筆大額買賣，而不過于影響當前價格。直觀地說，流動性好的市場雖然價格也會有波動，但是走勢是持續平滑的、不會出現斷斷續續的空隙。

持有1000枚以上ETH的地址數量達到10個月高點:金色財經報道，Glassnode數據顯示，持有1000枚以上ETH的地址數量達到10個月高點，數量為6,395。[2022/8/24 12:44:11]

做市商如何在賺取差價的情況下，仍然保證連續的價格呢？兩者似乎是相互矛盾的。

答案是存貨。

存貨是做時間的生意，只要在風險可控的范圍內，做市商可以用兩邊的存貨吸收短時的需求變化，而無需改變價格。正如大型超市一樣，雖然早晚的人流量不同，但商品的價格在一天內并不會變動，得益于貨架和倉庫里的存貨緩沖。沃爾瑪超市是一個高流動性的市場：快速、大額交易、不影響價格。

沃爾瑪超市是單邊市場，只提供買單的流動性。加密貨幣交易市場類似于股票交易市場，需要做市商提供雙邊的庫存并保持相對平衡。

巴西區塊鏈農業科技公司Agrotools完成2100萬美元融資，KPTL等參投:金色財經報道，據雅虎財經消息，巴西區塊鏈農業科技公司Agrotools宣布完成了一筆2100萬美元融資（1億巴西雷亞爾），公司估值約為9400萬美元，參與本輪融資的投資者包括Horácio Lafer Piva (Klabin)、Pedro Paulo Campos (JP Morgan、Pátria、Arsenal)、Fátima Marques (Hay Group/Korn Ferry)、Paulo Hegler (Toledo)、Olivier Murguet (Nissan-Renault)、KPTL 和FIP Inovabra 和 Ronaldo Galvani Jr。Agrotools首席執行官塞爾吉奧·羅查 (Sergio Rocha) 表示，這筆資金將用于加速其在美國、拉丁美洲和其他地區的業務拓展，同時加大人工智能、區塊鏈、游戲化、技術民主化和衛星數據源等技術開發力度。[2022/6/7 4:08:04]

上圖并非某個股票的價格走勢圖，而是做市商的庫存比例變化和總資本約束。

做市商的股票/現金庫存比例和股票的價格走勢是高度重合的。當人們對該股票需求增長開始從做市商手里買入時，做市商的股票庫存會變少，現金增加；而當人們不看好該股票開始賣給做市商時，做市商會積累更多的股票，現金減少。由于自身資本是有限的，在做市商認為兩邊庫存不平衡后，便會對報價做出調整。如果手上股票過少，則考慮提高報價珍惜籌碼，如果手上股票過多，會考慮降低詢價以盡快賣出。

因此，存貨變化是市場需求變化的結果和價格的指標，并進一步影響價格和供需。做個比喻，存貨變化是價格對著鏡子化妝，會讓價格發生調整，但不是價格本身。

Uniswap等自動化做市協議從根本上做的事情，正是用流動性池存貨變化的這面鏡子，模擬價格變化。

每個人都可以加入流動性池子，只需要將指定兩種資產存入即可，系統通過「恒定乘積」的模型得出資產價格。「恒定乘積」模型聽起來復雜，實際原理很簡單，和前文所描述的個體做市商的行為是一樣的—?在總資本一定的情況下，保證兩邊庫存的平衡。如果出現失衡，則調整價格。區別在于做市商是根據自身判斷調整價格變化幅度，而自動化做市模型是按照固定的比例。

問題來了，固定比例的變化如何反應真實的市場供需呢？關鍵在于套利。每筆交易后，由于庫存的變化，模型會給交易資產賦予新的價格，如果價格偏離市場價格，會出現套利機會，套利者可以按照偏離的價格成交，獲得差價回報的同時將缺少的資產補足進池子。

Uniswap如同一個特殊的自動售賣機，只要有人買走商品，該商品的價格就會提高，且取的越多，價格飆升越快，直到做市商和套利商補貨。

與傳統做市商的盈利模式不同，這種模式下是套利商賺差價，做市商分紅。Uniswap的做市商并非真正意義上的做市商，他們大多是普通用戶，使用自有資金。做市商根據其存入資產占資金池的比例獲得份額，分得交易手續費。

換句話說，Uniswap做市過程實際上是參與一種特殊自動售賣機的眾籌，實時分得利潤。

眾籌并非沒有風險，做市商需要放棄自身對資產組合的倉位控制，交由一個恒定算法在市場波動中變化。舉個例子，假設Alice向做市資金池投入50%的ETH和50%的Dai(美元穩定幣)，獲得1%的股份，一個月后ETH的價格大跌，此時做市資金池會收到大量的ETH賣出和大量的Dai買入，資金池中ETH和Dai的存貨比例變化為80%和20%。對于Alice而言，其1%的股份可以贖回的ETH和Dai比例將不再是一半一半，而是此時資金池80%:20%的比例。Alice被動地增加了ETH的價格下行風險(50%->80%)，而一個月的手續費收入大概率無法對沖損失。

與傳統交易所這樣的大型超市相比，放置在公共場所的自動售賣機，人人自由可用，方便快捷，適合小額交易。局限在于，自動售賣機并沒有對資產的定價權，其價格根本上來自于中心化交易所價格的鏡像，并依靠套利商不斷注入資金，抹掉溢價。

現實生活中，我們既需要自動售賣機解決一時之需，同時更依賴大型超市滿足大眾日常。加密貨幣的世界里，自動化做市DEX是DeFi?樂高的有趣一環，但卻無法成為主流。

為什么？

流動性分為兩種:市場流動性和融資流動性。市場流動性來自于自身資本，即將手上的資產出售為現金，Uniswap的眾籌資金池正是如此；而融資流動性則來自于用未來收入和信譽或抵押物，借來現金的能力，后者是現代金融。

現代做市商是不需要自有資本的，他們用現金借來股票，用股票借來現金，以達到兩邊的平衡，并最大化資本邊界。實際上，現代做市商儼然成為了資本的中介商，他們用自己的資產負債表連接各個市場，賺取差價。

自動化做市商DEX真正去掉的環節，不是做市本身，而是和任何區塊鏈應用一樣—?去中介。然而，中介和信用本是一體兩面，沒有做市商賺差價的市場，就如同失去搬運工的自然水，達不到最好的流動。

Curve.fi等自動化做市DEX基于Uniswap采用了更加平滑的價格曲線，適合穩定幣之間的交易。

Reference:Mehrling,Perry.?2016.?“Re-TheorizingLiquidity.”

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