EFI:觀點 | 數字證券業的網絡革命：主權數字身份如何給數字證券帶來新的流動性？_DEFI

STO是伴隨著區塊鏈的發展，一個非常自然的金融產品。當傳統的金融機構特別是證券行業遇到區塊鏈技術，就積極的擁抱了這個技術，并且嘗試利用DLT技術重構發行和交易網絡，并提高清算和結算以及轉移登記的效率。

但是，很遺憾的看到，目前任何一個STO的發行和交易平臺，都還是采用非常傳統的商業模式，仍然沒有從更根本性的角度認識到隨著以Token為代表的數字證券(SecurityToken)的逐漸發展，證券業的交易和流動都會出現完全性的不同，并徹底改變現有證券業的運營方式。

傳統的商業模式和創新技術的矛盾是導致STO遲遲沒有大規模普及的根本性矛盾。我們都認同區塊鏈技術的到來，將網絡經濟提升到了價值網絡的階段，價值可以用一種更可信賴和靈活的方式進行傳遞，比特幣如此，數字證券也是如此。

傳統商業模式為何與數字證券格格不入？

讓我們通過現實的發行和交易案例，來討論為什么現有的商業模式是陳舊的，同時我也將說明，通過主權數字身份這一個數字證券所必須的基礎設施，STO將可以用一種全新的方式釋放新的流動性。

觀點：NFT交易大幅放緩，開發人員仍有興趣為區塊鏈代幣尋找更廣泛的用例:金色財經報道，本周發布的新報告表明NFT交易大幅放緩。發布的新報告表明NFT交易大幅放緩。盡管如此，開發人員仍在繼續在EVM兼容鏈上部署數百萬個智能合約，這表明他們有興趣為區塊鏈代幣尋找更廣泛的用例。與此同時，阿提哈德航空宣布計劃推出Web3忠誠度計劃，讓其常旅客社區以NFT換取里程。此外，Ordinals協議背后的團隊正在發起一個非營利組織，以保持其發展“干凈”不受企業影響。[2023/8/6 16:20:47]

現有模式下一個投資者參與發行并交易一個合規的數字證券，一般是采用如下的流程：

(1)、從投資者端(如果是一個新用戶的話)，首先要在某一個持牌照的發行/交易平臺進行注冊，然后根據相關司法管轄區的要求，填寫必要的個人信息，以成為一個合格投資人(最低限度下，也需要填寫真實的個人信息，以便確認證券所有權)。

(2)、發行和交易平臺將相關的信息提供給第三方的身份信息管理公司進行核驗，確認相關信息的真實性和完整性，同時也會依據相關信息自行確定，該用戶是否符合開戶規則，并判斷是否為一個合格投資人。

(3)、如果新用戶的個人信息滿足相關規則，發行/交易平臺將給新用戶創建一個新的賬戶，并賦予相應的權限，新的用戶即可參與交易。交易的資產無論是法幣和數字貨幣，或者數字證券，都由發行/交易平臺自身(需要持有牌照)或者委托合格的第三方進行托管，平臺同時也負責完成清算和過戶代理等職能。

觀點：貝萊德CEO態度轉變可能將該行業推向錯誤的方向:金色財經報道，貝萊德CEO Larry Fink對BTC的態度轉變，可能會讓華爾街更容易接受加密貨幣，但一些專家警告說，他所青睞的交易所交易基金(ETF)，是一種與數字資產的最初理想截然不同的投資工具，并可能將該行業推向錯誤的方向。

關鍵的區別在于，ETF只是一種傳統的投資工具，以比特幣為資產，但通過受監管的經紀商在受監管的證券交易所進行交易。這種結構可能與比特幣格格不入，比特幣是由一位匿名創建者于2009年設計并推出的，部分原因是對2008年引發全球金融危機的華爾街過度行為的強烈抵制。[2023/7/8 22:25:17]

(4)、用戶也可以指定一個區塊鏈地址，并進入白名單，以準備在未來提幣。

是的，上述的模式與現有的任何交易系統幾乎沒有不同，核心都是依靠賬戶系統進行管理，所有的用戶也圍繞著這個平臺進行交易行為。即使數字證券采用了Token的形式或者過戶登記以及清算采用了DLT的方式，也不過是對現有系統的補充，對實質的電子交易沒有什么本質的區別。

很不幸的是：相對于數字證券(STO)的愿景，這個模式有天然的缺陷：

(1)、任何一個數字證券的發行，都希望能更廣泛的全球范圍觸及潛在投資，而一個平臺能夠吸引的客戶是有限的，或者說平臺的能力限制了潛在投資者的發展。一個平臺所能做的，也僅僅是通過發行好的產品(最好是專屬的投資產品)來吸引更多的投資者。

觀點：由于用戶基數低于市場預期，主要元宇宙協議表現欠佳:4月6日消息，數據顯示，三種主要元宇宙協議：Decentraland、Axie Infinity和The Sandbox的代幣今年以來都在下跌，表現明顯不如比特幣。盡管風投資本對這三款游戲都很感興趣，并且已經向元宇宙和GameFi投入了數億美元，但一些市場觀察人士表示，日活用戶（DAU）數量未能反映投資水平。

“與《堡壘之夜》、《俠盜獵車手》、《糖果傳奇》等傳統游戲不同，目前這款游戲沒有吸引玩家的自然粘性，讓玩家愿意花錢繼續玩下去，”Web3分析師DeFi Vader在2021年8月關于Axie Infinity的一份報告中寫道，“如果其中一款或幾款游戲能夠創造自然的用戶粘性，那么DAU的增長將不再主要依賴于日收益。”

根據DappRadar的數據，在過去30天里，Axie Infinity的平均日用戶數量比前一時期下降了30%，降至約107240人，The Sandbox的日用戶數量下降了29%，降至1180人，而Decentraland的日用戶數量平均減少了15%，降至978人。（CoinDesk）[2022/4/6 14:07:58]

(2)、任何一個投資者，如果希望接觸更多的數字證券產品，就需要到不同的平臺上進行注冊并開設賬戶，不斷重復著KYC/AML以及合格投資人認定的全部流程，也承擔著全部的成本，更需要管理好各個賬戶。

觀點：DeFi最終會成為一個吸收所有閑置資產的流動性黑洞:盡管DeFi多年來一直受到黑客攻擊，但創新者和投資者對這個加密子行業的信心仍在繼續增長。一位關注以太坊的著名投資者Arthur最近在推特上表示：“我在DeFi空間花費的時間越多，我就越認為DeFi最終會成為一個流動性黑洞，它將吸收所有閑置資產。如果你不想承擔持有BTC和ETH的市場風險，有很多方法可以實現市場中性收益。”（CryptoSlate）[2020/6/2]

(3)、跨平臺——也意味著跨司法管轄區的交易將無比復雜，開放接口必然會導致用戶流向那些擁有更好投資產品的平臺，而這對平臺自身的商業是不利的。平臺間的商業談判將漫長而低效，進而使實現規模更大的全球化投資者網絡成為不可能。

而傳統的解決跨平臺/跨司法管轄區的交易思路也無非是：

(1)、說服其他平臺伙伴加入自己的平臺，要么是(2)、在平臺之間實現復雜的聯合網關。值得注意的是，后者將另一個參與者(網關)添加到需要信任的參與方列表中，并可能產生更多的交易成本。

從這個模式上，可以很清楚的看到，現有的平臺都是一個很狹隘和傳統的模式，以所謂的合規為借口，通過將投資人客戶綁定在自己的平臺上，來形成所謂的護城河和競爭優勢，而沒有從根本上考慮投資人/發行人的核心需求。

觀點：印度應該利用Yes Bank倒閉的契機推出官方盧比加密貨幣:彭博社文章稱，人們對印度金融體系的信心一直在下降。與其試圖恢復信任，還不如減少對信任的要求——借助官方的盧比加密貨幣。最后一根稻草是企業貸款行Yes Bank的倒閉。在印度國家銀行的救助下，儲戶得到保證，其200多億美元滯留資金將被釋放。盡管這可能有助于防止大范圍恐慌，但即便是暫時阻止人們動用資金，也意味著從現在起，并非所有儲蓄和往來賬戶都將被個人和企業視為現金的完美替代品。印度當局試圖在金融領域扼殺的區塊鏈技術帶來希望。印度政府應該考慮官方加密貨幣，以消除對可信中介機構的需求，不管怎樣這些機構都供不應求。在新冠病爆發之前，人們普遍預計中國將在今年推出央行數字貨幣，但印度的需求更大。在Yes Bank破產和糟糕救援之后，印度的存款很可能會流向四五家大型銀行，這些銀行的管理者可能會更大膽地用別人的錢進行高風險押注。其余銀行將為流動性而掙扎。一個長期不穩定的信貸投放網絡總是離下一次爆發僅一步之遙。如果印度儲備銀行不提供易于交易的數字盧比，讓普通百姓任由Yes Bank等運營不善、監管不力的銀行擺布，人們寧愿將財富存入硅谷贊助的代幣化貨幣或者中國的數字人民幣。（彭博社）[2020/3/15]

而這恰恰是這個模式注定不會很成功的根本原因：沒有充分的尊重客戶的自主權，更沒有給客戶帶來真正的便利性和選擇性。

通過市場觀察，我們就可以發現，無論是擁有一定客戶的傳統平臺的轉型，還是一些新的STO發行平臺，都沒有把開放作為戰略，都是在依托把客戶私有化這一策略上進行發展。這種根深蒂固的傳統商業封閉性是數字證券的最大敵人，而打破需要技術工具的支持。

自主數字身份如何成為數字證券的關鍵基石？

如果我們跳出這個固有的、傳統的商業模式，充分吸收ICO、社交網絡發展、同時也參考OAuth2.0\SAML\OpenID協議、自主數字身份等技術和商業模式上的創新，我們將看到一種全新的、簡潔的數字證券發行和交易網絡，而

這個網絡的核心點就是：通過賦予投資人(當然發行人也需要)全新的自主數字身份，投資人可以自由地接入到任何一個交易平臺進行交易，數字證券本身也存放在與數字身份鏈接在一起的錢包中(我們可以將這個過程理解成數字證券的簽名)，數字證券的所有者可以隨時將一個數字證券產品放入到有最好價格發現和交易深度的交易場所進行交易，而無需等待交易所上架該證券。

我們可以通過一個場景，來描述一下未來投資人參與數字證券交易的形態，以及數字身份是如何通過節省信任成本，來構建全球化平臺化的網絡經濟。

這個數字身份模型下具有3個最重要的屬性：

可信的聲明憑證

可核實的所有權確認和轉移

自主的交易隱私策略配置

任何一個投資人在進入數字證券市場的時候，首先同樣需要到一個特定的合格交易平臺來完成開戶，由于合規的要求，這個過程與前文所描述的開戶過程沒有什么不同。但同時，平臺也需要支持投資人申請一個自主身份系統(關于自主身份系統，請參考https://www.altoros.com/blog/the-journey-to-a-self-sovereign-digital-identity-built-on-a-blockchain/)，并為通過用戶核驗可以開戶的投資人的數字身份頒發一個聲明憑證，這個聲明憑證是與數字身份綁定在一起的。可以證明該投資人已經通過KYC/AML核驗和合格投資人認定。

接下來，當一個投資人已經擁有了具有合格聲明憑證的數字身份后，他就可以完全按照自身的意愿在合規的前提下進行更加靈活的交易。比如，投資人可以從開戶的平臺把數字證券提到自己的錢包中；用數字身份登錄其他交易所，而不用再重復做繁瑣的KYC/AML/合格投資者審核工作；或者同時獲得另一個交易所頒發的聲明憑證，進而提高信譽等級；可以將數字證券充值到另外一個價格和深度更好的交易所，并進行交易；與另一個持有合格聲明的數字身份進行點對點轉移；將數字證券抵押到DeFi平臺上，自動獲得數字貨幣貸款；如果我們思考上述的場景完全由平臺公司進行驅動的話，將存在大量的協調和技術銜接工作。

很幸運的是，如果把數字身份作為一個全新的入口，將極大簡化整個流程。如同加密貨幣在全球自由流動的一樣，因為有了數字身份就可以對數字證券進行確權和交易管理，數字證券第一次真正實現了可攜帶性。而可攜帶性和互操作性是數字證券真正脫離平臺的限制，邁向更廣泛的流動性的基礎。

更重要的一點，這個數字身份系統是自主性的，即我們稱其為自主數字身份。身份的生成由密碼學支持，在以太坊上有很多自主身份的項目，其初衷就是建立一個不同于以往由一個權威平臺頒發的數字身份，而將主權完全賦予了身份的主體。同時，通過智能合約所構建的可驗證聲明體系，集成了鏈外的各種數據，通過一種可核查驗證又兼具保護了隱私的方式，來實現對于數字身份屬性的控制。

當我們把這個思考進一步延伸，我們就會發現以數字身份為基礎的數字證券網絡將展示為真正的網絡經濟。以個體價值為導向的數字證券網絡下，梅特卡夫定律(Metcalfe'slaw)將開始發揮作用，隨著雙邊和多邊交易的逐漸形成，整個市場將開始形成指數型增長的趨勢。

設想一下，當一個初創企業開始通過數字證券的方式進行募資的時候，他可以通過發行機構直接觸到全球的合格投資人，而不必受限于發行機構本身的客戶資源覆蓋能力。同理，一個投資人也可以隨時把購買數字證券放到任何一個價格合適的合規市場進行交易。市場本身的力量將驅動規模的發展和創新的形成。

如果我們簡單總結一下上述的模型，我們就不難得出如下的結論：

(1)、數字身份/自主數字身份將替代單一的錢包而成為數字資產的入口。

(2)、發行和交易都是以數字身份為中介，來實現跨平臺和跨司法管轄區，并成為一個全球性的數字證券網絡。

(3)、這種發行和交易的網絡，是一種完全開放而自由的證券網絡，通過把自主權賦予投資人/發行人，甚至任何一個合規的做市商/發行中介/市場分析者/評級機構/信用機構，都可以自由的接入和參與交易，以及為不同的角色賦能以提高競爭力。

(4)、采用網絡經濟的模型，將給全新的數字證券行業帶來指數型增長的可能。

最后，我想說明一下目前的技術挑戰，當我們試圖把以上的圖景進行實現的時候，讓復雜的技術隱藏到簡潔、易用的使用體驗下是首先要解決的問題。主權數字身份依然面臨密鑰管理繁瑣的挑戰，學習成本陡峭。另外，數字證券的標準制定者還沒有充分認識到在接口中集成數字身份進行證券所有權管理的重要性。同時，由于數字證券是基于數字身份進行管理而不是僅僅在平臺的賬戶系統內管理，如何構建全網絡的CapTable管理也是這個行業所面臨的技術挑戰。

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