ERP:觀點：去中心化衍生品崛起的歷史車輪已經勢不可擋_SUPERPOO

參考DEX對CEX交易量比率，去中心化衍生品交易量仍有至少20倍增長潛力。

摘要：

dYdX的代幣發行加速了對中心化衍生品的替代進程，表現在衍生品的DEX/CEX交易量比率大幅提升。我認為DEX交易量至少有20倍的增長潛力，因為衍生品應該與現貨交易的DEX/CEX比率相同。

永續合約是當前最流行的去中心化衍生品，就像在中心化領域中一樣，今天去中心化永續合約累計交易量為470億美元，是期權累計交易量的921倍，后者更適合高技能賭徒套期保值。

我簡化了衍生品的兩種流動性模型：「點對池/PeertoPool」或「點對點/PeertoPeer」。第一種允許衍生品自由掛牌交易，流動性要求較低；但后一種平臺風險較小，杠桿容忍度較高，訂單類型多樣

我喜歡vAMM設計！vAMM僅用于價格生成，同時將流動性池分離出來，以減輕質押者的無常損失。與AMM設計不同，單一代幣質押使投資者的頭寸對沖，緩解了質押者的利潤損失。而Uniswap質押者不得不承擔了其頭寸的所有利潤損失，因為他們也是質押代幣對的交易對手方。

我認為，使用「點對池」設計的永續合約項目，例如PerpetualProtocol，是Synthetix的改進版本，具有更好的UIUX和更高的資本效率等。

我定義了一個完全稀釋估值/年化預計收入比率，以此預計dYdX的FDV約為114.51億美元。鑒于dYdX代幣的總供應量為1,000,000,000，每個dYdX代幣的價格應約為11.45美元。有趣的是，這種估算是有效的，其估計數字與現實相差不遠：截至2021年9月1日，PerpetualProtocol的估計FDV為28.01億美元，而現實市值數字約為30.1億美元。

觀點：硅谷銀行等三家銀行的失敗或會限制加密行業的流動性:3月13日消息，數字資產公司Castle Island Ventures創始人Nic Carter表示，政府愿意為這硅谷銀行和Signature提供支持，意味著它回到了提供流動性的模式，而不是收緊，而寬松的貨幣政策在歷史上被證明是加密貨幣和其他投機資產類別的“福音”，但這種不穩定性再次顯示了穩定幣的脆弱性，不尋常的金融狀況可能導致它們跌破其固定價值。據悉，Signature和Silvergate是加密公司的兩家主要合作銀行，近一半的美國風險投資支持的初創公司將現金存放在硅谷銀行，包括對加密友好的風險投資基金和一些數字資產公司。

此外，Carter表示：“比特幣流動性和加密流動性總體上會受到一定程度的損害，因為Silvergate的SEN和Signature的Signet是加密公司在周末獲得法定貨幣的關鍵。現在加密公司的選擇很少，在新銀行介入之前，該行業的流動性將受到限制。”他補充說，他希望銀行能夠介入以填補SEN留下的空白。（CNBC）[2023/3/13 13:00:06]

宏觀因素的驅動：(如果您已經非常清楚DEX是未來大勢所趨，請跳過這一部分)

中心化衍生品交易面臨的監管越來越嚴格。幣安最近關閉了在香港、德國、意大利和荷蘭的衍生品交易產品。BitMEX曾經是全球最大的衍生品交易所，最近被要求支付1億美元的罰款，以與美國商品期貨交易委員會和美國財政部金融犯罪執法網絡達成和解。更多地區的交易者開始轉向去中心化衍生品。

CEX過于強大，缺乏創新。由于托管用戶資產，以及對交易數據的獨占，我們已經看到過很多諸如暫停提款、凍結、停機等「緊急情況」。更糟糕的是，CEX可能會濫用交易數據。Robinhood此前曾被指責其主要商業模式是向高頻交易商出售客戶訂單，因此從泄露客戶信息中獲益。中心化平臺很難獲得用戶的信任。

觀點：基礎設施法案HR 3684不利于區塊鏈就業和勞動力多樣性:8月12日，資管公司區塊鏈社會影響戰略負責人Erin Grover表示，如果美國立法者不修改基礎設施法案HR 3684，該法案要求區塊鏈開發商在美國需要獲得經紀人身份，該法案將很快摧毀區塊鏈技術領域創造就業機會和多樣化勞動力的巨大機會。（Cointelegraph）[2021/8/12 1:49:42]

第2層正在賦能DEX提升能力。8月份，dYdX的交易量是3月份的55倍2，而其Layer2永續合約是在4月份上線。PerpetualProtocol很快推出V2，Curie登陸Arbitrumlayer2網絡，Futureswap的V3也將登陸。DEX有望取代CEX。

兩個內部信號顯示出

在該領域的所有衍生產品中，永續合約是目前最受歡迎、交易量最大的產品。它們是在沒有到期日期貨交割的基礎上開發的。因此，其特點是資金利率機制，旨在防止價格偏離現貨價格，避免成為純粹的賭博工具。

DEX/CEX比率

2021年第一季度中心化永續合約交易額超過143萬億美元。而在同一時期，去中心化永續合約產生了704億美元的交易量，占中心化交易量的0.05%。目前去中心化永續合約占中心化永續合約月交易量的0.5%5，是第一季度的10倍。

在現貨市場，這個數字是10%6。這意味著即使中心化衍生品沒有增長，去中心化衍生品交易量仍將至少增長20倍。

觀點：新一輪礦場出海潮或將到來:據21世紀經濟報道消息，5月21日，國務院金融穩定發展委員會召開第五十一次會議，會議指出，強化平臺企業金融活動監管，打擊比特幣挖礦和交易行為，堅決防范個體風險向社會領域傳遞。某幣圈資深人士對21世紀經濟報道記者表示，解讀金融委會議提出的表述，公司化運作的比特幣礦場大概率是會被禁止的，但應該不會直接叫停，具體操作應該會給礦場一定的清退期限。該人士進一步表示，未來具體出臺的細則文件，或將導致比特幣礦業集體出海，運作實體搬家，結果是北美礦場紅利。從記者采訪中獲悉，不少頭部礦場近年加緊了海外礦場布局，中亞和北美是主要布局方向。但受疫情影響，布局速度受限，但政策出臺或將加速其海外布局。[2021/5/22 22:31:47]

數據來源:CoinGecko，數據截止2021年8月31日。備注：CEX包括BinanceFutures、HuobiFutures、OKExFutures、FTXderivatives、BybitFutures

代幣發行效應

我個人相信，龍頭項目發行平臺代幣，對整個行業的拉動作用非常大。下圖展示了衍生品龍頭dYdX和現貨龍頭Uniswap的平臺代幣發行前后對中心化交易所的影響。可以看出，UNI發行后，現貨DEX/CEX比率躍升至20%，之后再也沒有回到2020年8月之前的水平。

數據來源:TheBlock。備注：因數據不完整，我忽略了9月的數據

觀點：當前BTC上漲是由亞洲資本外流所引起:8月10日消息，華爾街金融分析師、比特幣支持者Max Keizer表示，當前比特幣的上漲可能是由于目前亞洲的資本外流所導致的。（U.Today ）[2020/8/10]

哪些是最佳投資標的？

我在本文只討論：具有線性盈虧的永續合約、具有凸形盈虧的期權，以及具有不規則盈虧的合成資產。

擁有470億美元累積成交額的永續合約證明自己是人氣最高的加密衍生品，這一數字是期權累計交易額的92倍，期權適合專業人士進行套期保值。但是，有幾個項目正試圖使加密期權進入主流投資者的視野。ShieldOfficial正在為一般用戶測試簡單的永續/永久期權產品。

合成資產很有趣。但遺憾的是，它們都不像永續合約那樣容易理解和交易，而其中一些提供了多元化的創新產品。例如，UMA上最受歡迎的產品之一是YieldDollar，鎖定了約3600萬美元7的資產，類似于零息債券。

「點對池」or「點對點」?

「點對池」意味著交易者的交易對手通常是資產池或質押者。例如，如果您在PerpetualProtocolV1上質押PERP，您實際上就是這些交易者的交易對手。您承擔這個風險，是因為您這樣做得到了回報。他們甚至創建了一個虛擬AMM來減少質押者面臨的價格波動，以減少無常損失。目的是讓質押者勇于質押，以擴大流動性。這一點很重要：想象一下這個系統中只有一個交易者，如果他下了正確的賭注，誰應該付錢給他？現在我們清楚為什么PerpetualProtocol讓您最大只能有10倍的杠桿，以及為什么它設置了緊急關閉功能。對于這些衍生品平臺來說，風險控制非常重要，以防止出現凈負頭寸。

聲音 | 觀點：隨著更多采用和用例出現，山寨幣將“迎頭趕上”比特幣漲勢:對于近期山寨幣市場出現“升溫”現象，JST Capital聯合創始人兼合伙人Scott Freeman接受采訪時表示，“山寨幣將繼續迎頭趕上（比特幣漲勢）。隨著人們意識到這些技術正在被采用，開始解決真正的問題，并在某種程度上取得了成果，這些山寨幣的價值主張得到了更廣泛的認可。”

Crypto Briefing創始人兼首席執行官Han Kao也有類似看法：“過去有一種模式，即比特幣的市值占比先是飆升，然后急劇下降…我不認為比特幣的價值這次會大量轉移到山寨幣，但我確實覺得，隨著一些項目開始展示清晰的用例和采用，我們可以期待山寨幣將重新獲得投資者更大的關注。”（BNNBloomberg）[2019/9/21]

「點對點」指交易者的交易對手通常是其他交易者或做市商。例如，dYdX有一個訂單簿，這是撮合做市的標志。也就是說，與PerpetualProtocol不同，理想情況下，dYdX不參與任何人的交易。因此我們切實看到dYdX可以容忍最高達25倍的杠桿。

我相信在不久的將來，兩者都需要。「點對池」顯示了對低流動性的長尾資產的容量。它甚至可以在未來允許用戶自由上架代幣衍生品，可能會在Perpetual的Curie版本中采用這一模式。同時，「點對點」提供了類似CEX的體驗，比如各種類型的訂單，相比之下，PerpetualProtocolV1只有市價訂單。但我確實看到了UniswapV3設計的解決方案，其中限價訂單和更多訂單類型成為可能。

衍生品的進化

我個人認為，「點對池」的Perpetual是Synthetix的改進版本。有3個原因：a)當您可以輕松地從Perpetuals獲得加密貨幣風險敞口時，何必還要使用更復雜的系統；b)目前，Synthetix上近90%9合成資產的底層資產是加密合成代幣，這意味著對現實世界資產的需求并不成熟。此外，永續合約也適用于現實世界的資產衍生品；c)很好地采用了保證金機制，它顯示出比抵押更高的資本效率，例如Synthetix的清算率為200%，而PerpetualProtocol的清算率則是2.5%。

未來價格上天？

我分析了當前現貨DEX的指標，并為進一步估值預測原創了一個有用的系數：「FDV/APR」。

將現貨DEX的FDV/APR中值分別乘以衍生品APR，我估算出的值是：dYdX的FDV約為114.51億美元，而PerpetualProtocol的FDV約為28.01億美元。

鑒于dYdX的代幣總供應量為1,000,000,000，每個代幣的價格應約為11.45美元。

有趣的是，估算數字與現實相差不遠：截至2021年9月1日，PerpetualProtocol的FDV約為30.1億美元。

數據來源:TheBlock，CoinGecko

數據來源:TheBlock，CoinGecko

特別感謝MapleLeafCap,JeffNg,Jinze,0xminion,NicolaSantoni,Charles,LeoYeung以及A&TCapital團隊的精彩建議/評論和支持!

撰文：FionaHe，A&TCapital投資經理編譯：PerryWang

附錄:兩種衍生品對比

References:

(allthedatacapturedasofAugust31,2021)

(1)AccumulativeVol:

PerpetualsUS$46.8B

SyntheticsUS$9.4B

OptionsUS$507M

(2)OurcalculationisbasedondatafromCoinGecko.

(3)https://image.tokeninsight.com/levelPdf/TI_Research_Report_-_2021_Q1_Crypto_Perpetual_Trading.pdf

(4)OurcalculationincludesthevolumeofdYdX,PerpetualProtocol,andFutureswapsourcingfromCoinGeckoandDuneAnalytics.

(5)OurcalculationincludesthevolumeofdYdX,PerpetualProtocol,andBinanceFutures,HuobiFutures,OKExFutures,FTXderivatives,BybitFutures.DatasourcefromCoinGecko.

(6)IignoretheSeptfigureforincompletedata.?https://www.theblockcrypto.com/data/decentralized-finance/dex-non-custodial/dex-to-cex-spot-trade-volume

(7)https://projects.umaproject.org/

(8)FundraisingAmount:

PerpetualsUS$97.4M

SyntheticsUS$55.7M

OptionsUS$26.1M

(9)?https://stats.synthetix.io/

Others:https://research.paradigm.xyz/Yield.pdf

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