穩定幣:中心化穩定幣之殤與去中心化穩定幣的突圍_CDP

根據近日紐約總檢察長辦公室提交的一份法院文件顯示，Bitfinex使用Tether指定的資金作為其USDT穩定幣的支持，以支付超過8.5億美元的損失。雖然每個USDT應該以1：1的比例支持美元，但法院文件對Bitfinex的償付能力以及超過30％的流通USDT現在是否為無法幣抵押提出了質疑。提交的文件聲稱，Tether和Bitfinex都通過流通實際上并未獲得相應法幣抵押的穩定幣來欺騙投資者并操縱加密資產市場的價格。

新的文件同時揭露了一系列圍繞Tether持續懷疑的聲音。Tether目前擁有超過28億美元的流通量，使其成為十大加密資產之一，并已成為加密市場交易和投機的關鍵工具。但自2017年以來，市場中的分析者一直都在質疑Tether完全由銀行持有的同等份額美元作為支持的說法。2019年3月份，Tether改變了服務條款，描敘Tethers為獲得法幣和“其他資產”的混合支持型穩定幣，而這似乎是對2018年后期報告中所述事件的回應。

Tether對于大多的發行說法并沒有即時回應，例如，有研究聲稱無抵押Tether的“印刷”實際上導致了2017年的加密市場泡沫。然而，這些文件確實提供了令人信服的證據，證明了Bitfinex和Tether在當前獲得領導地位的同時也以其商業操作掩蓋問題。

01

穩定幣市場寡頭效應仍然明顯，新進入者份額蠶食不易

最初創建的穩定幣是為了允許日內交易者，即每日或每小時交易加密資產賺取收入的投資者，將存入的資金或累積財富的價值存儲在無法定貨幣的的交易平臺內。

例如Binance這樣的大型交易平臺目前不允許客戶在其交易平臺上使用銀行轉賬或任何其他形式的法定貨幣。雖然其在規劃中正在逐步將法幣交易納入他們的平臺，但在比特幣，以太坊和萊特幣等加密資產價格波動較大的時期，穩定幣作為可獲利型的一項對沖工具仍然非常有用。

此外有一些大型的國際交易平臺能夠讓用戶在他們的平臺上存儲法定貨幣。在這種交易平臺里，擁有穩定幣的主要好處是減少非流動性市場中買賣差價造成的損失。

穩定幣之間的競爭衍生出了專門的指標跟蹤服務商，例如Stablecoinswar不僅實時提供有關其價格，市值，每日交易量和總交易量份額的數據。它還有一個“貨幣流通速度”指標，反映了每個穩定幣的流通速度。該平臺目前列出了8個穩定幣：Tether，Paxos，Trueusd，USDcoin，DAI，Geminidollar，SUSD和BITUSD。

各項穩定幣的市場數據對比，數據來源：Stablecoinswar

PayPal的新PYUSD穩定幣引發中心化擔憂:金色財經報道，PayPal最近推出的PYUSD穩定幣引發了加密社區對中心化的擔憂。研究PYUSD底層智能合約的加密貨幣專家發現，新的穩定幣實際上是用“極其古老”的Solidity版本編寫的。Solidity 是世界第二大區塊鏈以太坊最常用的編程語言。據報道，PYUSD準確地說是用0.4.24版本編寫的，這對最終用戶來說成本昂貴，并且不符合當前的行業慣例。其他中心化問題包括PayPal暫停所有轉賬、凍結地址和資金，甚至隨意增加穩定幣總供應量的能力。

但一些加密貨幣專家認為PayPal的PYUSD將對加密貨幣行業產生積極的影響。頗受歡迎的加密貨幣影響者Erik Voorhees認為，上述擔憂對于 Tether USD (USDT) 和 USD Coin (USDC) 等現有穩定幣來說是正確的。[2023/8/10 16:17:40]

根據Stablecoinswar的說法，在撰寫本文時，Tether的價值已低于1美元，受近期波動影響的還有DAI與SUSD。

但Tether目前仍然是市值最大的穩定幣，將近28.3億美元，這超過了總穩定幣市場總額的78％。其后USDC排名第二，占市值的8.17％。從市場的流動率來看，擁有超過58％的Paxos是Tether后循環速度第二快的穩定幣。

因此在短期時間內，由發行它們并接收傳統銀行存款的私營公司運營并完全控制的中心化或法幣抵押式穩定幣，仍是全球加密市場中最受歡迎的穩定幣設計。

但發行Tether令牌的私營公司TetherLimited已受到主流媒體和專業加密資產研究人員的嚴格審查，其中許多人認為，其公司的銀行賬戶中可能沒有足夠的資金來維持美元與Tether的1：1比例。

同時，雖然許多Tether的集中競爭對手都聲稱其經過全面審計，私營發行人如CircleUSD在其服務條款中明確規定，他們不會為來自美國出口管理條例所列任何受限制地區的用戶提供服務。。

但雖然很容易看到像Circle這樣的中心化穩定幣發行人通過將他們認為從事可疑金融活動的地址列入黑名單來幫助防止洗錢和資助恐怖活動，但很難在道德上證明Circle決定禁止所有的國家的公民使用其金融服務。

與此同時，非中心化運營的穩定幣發行系統這一年來發展迅猛，其具備的透明性，可操作性與多樣化的獲利方式都將使其成為現存穩定幣運營者的有力競爭對手。

02

去中心化穩定幣模式仍需摸索，現有系統優缺勢明顯

2.1債務抵押頭寸

在基于抵押債務頭寸的貨幣系統中，用戶將抵押品存入智能合約，然后獲得一定數量的穩定幣，其數量與存入的抵押品價值相等。基于CDP的穩定經濟體有效地將其各自的穩定貨幣通過其用戶的抵押品發行，其方式類似于商業銀行通過部分準備金銀行貸入國家法定貨幣的方式。

Circle聯合Block、Coinbase等推出去中心化身份標準，為用戶與機構提供數字身份憑證:2月17日消息，USDC發行方Circle宣布聯合Block、Coinbase 和 Centre 等公司推出去中心化身份標準Verite，使任何組織能夠發布和驗證參與加密經濟的用戶和機構的數字身份憑證。與中心化批準機制的數字身份標準不同，Verite 是去中心化的、開源的，并且任何人都可以免費構建。接下來，任何項目都可以開始采用 Verite 的開源標準。

借助Verite，可以頒發證書并用于證明無數用例的身份聲明，包括 KYC 驗證、認可的投資者身份、社會聲譽、NFT 出處跟蹤等，而無需參與者披露個人數據。這些憑證是可移植的、不可破壞的，并且可以像數字資產一樣輕松存儲在加密錢包中。同時，憑證歸用戶所有，允許完全控制不同組織或協議訪問身份證明的時間和方式。

Verite使個人和組織能夠在保護隱私的同時遵守金融法規——所有這些都符合 Web3 去中心化和用戶所有權的精神。應用于 DeFi，該身份框架將使機構能夠參與鏈上借貸協議，并確保所有交易對手都經過 KYC。該項目的生態合作方還包括 Algorand、Compound Labs、ConsenSys、Hedera Hashgraph、Phantom Technologies、Solana Foundation。[2022/2/17 9:59:16]

與傳統的銀行貸款不同，因為以太幣和比特幣等投機加密資產可能在任何時間點迅速貶值，大多數CDP貸款都是由全額儲備或超額抵押的不穩定加密資產儲備支持。此外，加密資產交易平臺的黑客事件，政府對加密資產的禁令以及其他意外或無法解釋的事件均可能大大降低支持加密交易者的債務抵押頭寸的抵押資產的價值。

CDP貸款的用戶按每日，或按小時計算的利率計算，并按每年的利率計算，CDP持有人支付的利息通常被稱為“穩定費”。

當前大多數CDP貨幣系統都建立在以太坊區塊鏈上，即用戶可以存入其上的各種資產：包括標準的以太坊通證，如ERC-20和ERC-721。CDP貨幣系統大多是多抵押智能合約，接受在其構建的區塊鏈上創建的任何通證或通證化資產。

MakerDAO是基于CDP的貨幣體系中最突出的例子，它主要使用兩種本地加密資產：Maker，一種代表所有權份額和治理權力的波動通證，以及一種與美元掛鉤的穩定幣Dai。

與大多數基于CDP的貨幣系統一樣，MakerDAO要求其用戶對其債務頭寸進行超額抵押。平均MakerDAO超額抵押債務比率為150％。一旦當前的抵押品與債務比率低于抵押品清算比率，MakerDAO的智能合約將進行清算，即根據Dai的價格出售所有借款人為Dai或MKR存放的抵押品。

MakerDAO有兩次迭代。在當前系統中Ether通過其智能合約收集抵押品并打包，以使其與以太坊的ERC-20通證標準兼容，然后匯集為PETH。MakerDAO的第一個版本也只接受一種加密資產作為抵押品。第二次迭代之后將接受ETH以及基于以太坊區塊鏈上的多個加密資產通證。

DeFi資管平臺Zapper集成去中心化借貸協議Aave:DeFi資管平臺Zapper集成去中心化借貸協議Aave，用戶可通過Zapper實現購買資產和存入Aave同步進行，從而無需在其他平臺購買資產后再轉入Aave。此外，Zapper還添加了游戲化體驗，用戶可在平臺上接取每日任務并在完成后獲得經驗值。[2021/7/9 0:39:20]

當Dai的價格低于1美元時，MakerDAO智能合約將出售存入的抵押品以購買Dai以便將Dai的價格回歸到1美元。當MakerDAO的CDP被抵押不動時，其智能合約使用新鑄造的MKR代幣購買Dai而不是完全依賴售出的抵押品將Dai的價格提高至1美元。

當Dai的價格升至1美元以上時，MakerDAO智能合約將出售新的Dai以換取MKR，以使Dai的價格回落至1美元。當CDP處于抵押狀態并且Dai的價值低于1美元時，增加MKR代幣的供應會降低MKR的價值，從而允許MakerDAO“懲罰”MKR持有者以進行不良治理決策。

MakerDAO在每次用戶歸還借出的Dai時，都會向其用戶收取穩定費。穩定費用用于燃燒MKR以減少其供應，從而在長期內增加其價值。換句話說，穩定費是MKR的總價值，這些通證在借款人歸還其借來的Dai以接收其存放的抵押品后作為付款而被銷毀。另一方面，罰款是在MakerDAO購買和燃燒MKR的智能合約中使用的CDP關閉期間返還的部分。借款人在關閉CDP頭寸時向MKR支付穩定費，并在抵押債務比率達到罰款點時，向本可以交換存款抵押品的部分Dai支付罰款。

除了所有已發放貸款的穩定費只能通過MKR支付之外，當其用戶的存款抵押率不僅低于標準門檻比率/清算比率的150％，也低于最低抵押債務門檻值135％時，MakerDAO向其借款人收取清算罰金。目的在于當存款抵押品的價值迅速貶值時，罰款比率激勵借款人盡快償還貸款。

例如，EtherCDP的抵押債務比率為150％，清算比率為140％，罰款率為110％。在這種情況下，借款人存入價值150美元的以太幣來借入價值100美元的Dai。如果存入的抵押品的價值降至140美元，那么MakerDAO的智能合約將出售Dai或MKR的存放抵押品，直到貸款全部付清為止。如果以太幣的價格繼續下降，直到存入的抵押品的價值貶值到110美元，MakerDAO將以例如10％的比率懲罰借款人，例如在返還Dai時扣除一部分退回的抵押品，在支付穩定性和罰款費后，借款人將收到任何剩余的抵押品。

MakerDAO的創始團隊最近推出了一項名為Dai存儲利率的額外價格穩定機制，該機制中Dai的持有者可獲得約3％的年利率，旨在增加市場中用戶對Dai的需求。

此外，DSR將被納入MakerDAO的價格穩定系統，使其在任何特定時間都不會對現有的Dai總量產生通脹影響。DSR利息由MKR持有人在CDP上設定的穩定費產生的收入提供資金。例如，如果穩定費用是3％，則MKR持有者可能會將DSR設置為2％，以確保Dai總是超額抵押。

動態 | Lava已正式部署對稱式跨鏈原子交換機，可實現去中心化跨鏈交易:據官方消息，Lava已正式部署對稱式跨鏈原子交換機，可實現去中心化、無需信任的比特幣與Lava跨鏈交易。用戶不需要通過任何中介，通過交換機即可完成比特幣兌Lava交易，進一步提升了Lava交易安全性與便利性。

據悉，Lava于2019年10月16日12:00正式開源，代碼已公布至Github。Lava是完全去中心化的PoC項目，全網算力自由進出、不設限制。[2019/12/6]

MKR持有者還有一些額外的治理工具來管理DSR機制，例如費率政策控制器Oracle，能夠在設定的預定義時間內修改DSR：

如果Dai的價格低于1美元，那么Oracle將提高DSR以增加對持有Dai的需求并降低對CDP的需求，以便通過減少Dai的流通量來將Dai的價格提高盯住匯率。相反，如果Dai的價格漲到1美元以上，那么Oracle將減少DSR以降低持有Dai的需求并增加對CDP的需求以增加Dai的供應。DSR機制將與穩定費用的平衡機制一起工作，根據Dai的價格上漲還是下降來提高或降低穩定費。穩定費用的響應性又將由MKR持有者設置的靈敏度參數確定。穩定費用的平衡機制也將取代MakerDAO的多副抵押版本中的目標利率反饋機制。

MakerDAO通過同時部署DSR和穩定費用來最大限度地提高其價格穩定政策的有效性。DSR和穩定費用向同一方向移動，這意味著當Dai的價格下降時，穩定費和DSR的價值都會增加；當Dai的價格上漲時，這兩種穩定機制的參數都會下降。

目前基于CDP的經濟體抵押效率較低，并且在杠桿化的每一輪借貸中創造了遞減的回報率。

例如，當抵押債務比率為150％時，借款人可以以100美元的價格存入價值150美元的以太幣，然后使用100Dai來購買價值66美元的以太幣。此時借款人將擁有價值166美元的以太幣。然后，他可以以價值44美元的Dai存入價值66美元的以太幣，并繼續以迅速遞減的速度增加杠桿位置的規模。

MakerDAO的抵押品與債務比率如何產生遞減的杠桿率，數據來源：AbacusProtocol

因此，MakerDAO目前的設計不僅使交易者從分散杠桿中獲利更加昂貴，而且還使他們更難從套利機會中獲利，這是因為任何金融資產的價格在不同交易平臺內周期性變化。

像所有其他金融資產一樣，Dai的交易價格在任何時候都會因交易平臺而異。例如，如果Dai在Bitfinex上價值1美元，在Kucoin上價值1.01美元，那么套利者可以嘗試同時從Bitfinex購買Dai并在Kucoin上賣掉Dai，但是如果他們能夠在以太幣價格變動之前退還他們借來的Dai，他們只會賺取價格差異中的利潤。而當他們關閉他們的CDP時，Dai的交易平臺之間的價格差異可能已經消失，在這種情況下，或者以太的價格可能已經下降，從而使他們遭受一定的損失。

動態 | EOS隨著投票哲學的普及將會越來越多中心化:據IMEOS報道，代理投票的普及程度越來越大，EOS持有者可以選擇信任的委托賬戶，將EOS的投票權委托給投票代理人，據EOS委托投票網站顯示，最高的一個賬號Invest with difference（investingwad）賬戶最高獲得936個EOS持有者的投票代理。同時面向EOS持有者的全民公投合約正在開發，隨著投票哲學的普及，EOS將會越來越多中心化。[2018/8/26]

MakerDAO的150％抵押比率迫使套利者在開設CDP時產生33％的資本成本，即價值1.5美元的以太將只能獲得價值1美元的Dai。換句話說，他們每次以$0.66的價格存入價值1美元的以太幣時必須支付33％的資本成本。

CDP中33％的資本成本是套利者在沒有關閉CDP的情況下無法從套利中獲利的原因。如果套利者在沒有償還其CDP的情況下想要獲得利潤，交易平臺之間的Dai價格差必須大于50％，然而這是一種非常不可能的情況；或者Dai的價格必須上漲超過50％，這也不太可能發生。

因此，CDP的穩定幣與Tether或其他具有100％抵押比率的中心化穩定幣相比具有較少的套利機會。具有1：1抵押比率的穩定幣在市場中具有更高的可擴展性，因為它們在市場需求增長時總是產生相等的供應增長：

2.2自我抵押型穩定幣

與基于CDP的經濟體不同，自我抵押的穩定幣經濟體只允許其借款人使用其各自的智能合約或區塊鏈創建的加密資產作為其債務頭寸的抵押品。當用戶存入基于其智能合約或區塊鏈的抵押品時，自我抵押的經濟體便會使用債務頭寸將穩定幣借入其中。

Bitshares是早期的一個區塊鏈項目，其通過購買一定數量的Bitshares，使加密資產投資者能夠創建與市場掛鉤資產。穩定幣的生成數量與存放的抵押品的價值相等。

Bitshares的用戶創建了各種與市場掛鉤的資產，有時也被稱為SmartCoins。Bitshares在過去幾年中開發出的各種Coins包括：BitUSD，BitCNY，BitEUR和BitGold。

Bitshares不會以穩定清算費的形式向用戶收取持有低于抵押品與債務抵押貸款門檻的債務的利息，也不對其用戶收取持有較少抵押品與非最低抵押品與債務比率的罰款。與大多數CDP和自我抵押經濟體一樣，Bitshare's擁有由其經濟管理者預先確定的最低抵押債務比率，使得Bitshares抵押品效率更為低下。

例如，要創建100個BitUSD，用戶需要價值175美元的Bitshares作為抵押品。抵押債務比率低于175％的用戶將在強制結算中清算其Bitshares，即被Bitshares區塊鏈沒收并賣給具有較大抵押債務比率的Bitshares持有人。

與Bitshares一樣，大多數具有自我抵押穩定幣經濟體的穩定幣往往比CDP的抵押效率更低。例如，Synthetix的默認最低抵押債務比率為500％，但可以通過Synth持有人進行更改。

困擾自我抵押穩定幣的一個更未不利的問題是杠桿導致的意外恐慌拋售。由于自有抵押硬幣中的杠桿頭寸僅受各自經濟體產生的不穩定加密資產的支持，持有最大杠桿頭寸的用戶在這些抵押品資產價值下降時更有可能出現恐慌性拋售。

在自我抵押貨幣體系中抵押品資產價格下降的概率大于在多抵押品CDP中抵押品資產價值下降的概率，持有杠桿頭寸的交易者可能敏銳地意識到這一事實，可能使他們對自我抵押經濟體的抵押品價格下跌非常敏感。另一方面，自我抵押經濟本質上只能支持單一抵押資產，因為其貨幣系統的設計目的只是為了增加其各自抵押資產的價值。

但值得注意的是，無論其貨幣體系如何設計，杠桿頭寸都會破壞任何穩定幣經濟的穩定。當前的普遍問題在于：穩定幣的抵押比率越高，抵押品的有效性越低，杠桿頭寸的持有者試圖盡快減少損失而導致恐慌性拋售的可能性就越小。

因此，穩定貨幣系統中杠桿頭寸的不穩定影響可以解釋為什么自我抵押型穩定幣往往具有最低的抵押品有效資本經濟。

2.3.抵押贖回型穩定幣

與基于CDP的穩定幣或存入抵押品的方式大致相同，使用抵押品贖回策略的貨幣系統在用戶將抵押品存入其抵押品池時產生穩定幣。但與基于CDP的經濟體不同，基于抵押品贖回的系統允許其用戶在任何時間點贖回其存放抵押品的單個單位，而無需支付穩定性或罰款費用。

例如，抵押品贖回系統中的用戶可以存入價值500美元的以太幣和價值500美元的比特幣用于1000個穩定幣，然后在還回5個穩定幣之后，從智能合約的抵押品池中可獲得價值3美元的以太幣和2美元的比特幣，為了維持理想的抵押品與債務比率，這些穩定幣又被銷毀。此外，與自我抵押的的穩定幣不同，抵押品贖回的穩定幣允許其用戶從存儲來自不同區塊鏈的加密資產。

基于自動抵押的貨幣系統還允許其借款人將其債務抵押品通過單個單位贖回。抵押品贖回貨幣系統也使其自己與基于CDP和自我抵押的經濟體區別開來，為其借款人提供尋求可獲得利潤的激勵措施，以便在其抵押品資產不足的情況下存入抵押品而不是以清算懲罰其借款人。

ReserveProtocol’s是第一個實施抵押贖回貨幣體系的穩定幣。與大多數穩定幣設計一樣，ReserveProtocol’s也建立在以太坊區塊鏈上，并且將僅使用兩種本地加密通證：Reserve穩定幣和Reserve份額(Reserveshares)。

ReserveProtocol’s保持抵押物與債務比率為1：1，即流通中的Reserve穩定幣數量始終等于Reserve的抵押品池智能合約中的抵押品數量。

當Reserve的價格低于其1美元掛鉤價格時，0.95美元的投機者可以以1美元的價格贖回他們的Reserve，從兌換的每個Reserve賺取0.05美元的利潤。

之后他們將繼續購買Reserve，直到Reserve價格回升至1美元，他們再也無法從Reserve穩定幣和支持它的抵押品之間的價格差異中獲利。只要Reserve的價格低于1美元，該協議將銷毀Reserve通證以減少其供應量，從而將其價格提高至1美元。

當Reserve價格高于其1美元掛鉤價格，例如1.05美元時，ReserveProtocol將出售新的Reserveshares作為抵押品，以維持系統中的1：1抵押品與債務比率。

如果系統中的的抵押資產價值降至未償還儲備穩定幣的名義價值的95％，則即使預留令牌的價格恰好為1美元，ReserveProtocol也將啟動價格范圍調整。

如果系統中的抵押品價值下降且Reserve的價格低于1美元，那么該協議將使用新鑄造的ReserveShares作為抵押。

此外，如果Reserve價格降至0.95美元，而所有抵押資產的價值都有所下降，那么該協議將創建一個0.05美元的價格范圍，其中每1美元的Reserve將用于兌換價值0.95美元的抵押品，同時每個Reserve將以1.05美元的抵押品價格出售。換句話說，借款人只能以價值1美元的Reserve兌換價值0.95美元的資產抵押品，并且他們必須存入價值1.05美元的抵押品才能獲得1個Reserve。

Reserve具有一項可調節的轉賬費，該費用最初將設定為0，但可由ReserveShares持有人更改。通過轉讓費收取的Reserve可是ReserveShares持有人的收入來源。

為了防止短期價格波動，ReserveProtocol有時會通過出售新的ReserveShares以獲得超額抵押。而當ReserveProtocol的創建者認為Reserve足夠穩定時，他們將允許ReserveProtocol將多余的抵押品退還給ReserveShares的持有人，以維持抵押品池的1：1抵押比率。

首先，當ReserveProtocol首次啟動新的ReserveShares時，將會判定保險金是否處于抵押狀態或超額抵押狀態，而這種初步設計機制將使系統整體產生通脹效應，可能會在短期內降低ReserveShares的價格，這具體取決于抵押資產的價值是否升值。

但當協議成熟到ReserveShares持有人的認為系統不再需要超額抵押時，新的ReserveShares將不再被鑄造以保持抵押債務比率大于100％，且不再受貨幣通脹的影響。

此外，如果Reserve穩定幣并沒有大量吸引投資者購買ReserveShares，ReserveShares的持有人只能在超額抵押品返還賬戶時賺錢。不像MakerDAO的持有者，可以合理預期到當CDP需求上升時，MKR的價值也會上升。

因此，如果Reserve的大規模采用與其項目Shares通證沒有網絡效應和共同的增長方向，那么這些通證的持有人將不得不依賴抵押資產的升值作為其投入資產的唯一收入來源。

同時，ReserveProtocal的交易費用與以太坊的Gas費用相互重疊。用戶在使用該協議時，需要同時支付Gas費用和Shares費用，這對大規模用戶適用性造成了很大的障礙。

但從長遠來看，以太坊的君士坦丁堡升級，包括涉及到的EIP86提案，將使Reserve的團隊更容易編寫代表Reserve用戶支付以太坊Gas費用的智能合約。

最后，ReserveProtocal沒有像MakerDAO的DSR那樣的儲蓄利率，即使在一個經歷過高通脹的國家的公民眼中，它仍然沒有那么有吸引力的存儲價值。

總體看來，由抵押品支持的穩定幣的風險低于非抵押品支持的穩定幣。但無論他們如何設計各自的貨幣體系，去中心化穩定幣的初創企業可能不得不在區域貨幣的效用性和全球貨幣的有效穩定性之間做出選擇，長期來看這具體取決于多種穩定幣的總需求。

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