Maker:深度解讀MakerDAO的RWA布局：DeFi 協議如何整合現實世界資產？_makerdao官網app

MakerDAO 作為體量最大的 DeFi 項目之一，是目前將 Tradfi 和 DeFi 結合的最好案例。未來我們預期會看到更多的協議和項目將 RWA 納入資產負債表，實現多元化資產配置。屆時，合規的資產發行方將不可或缺，以及更好的鏈上鏈下結合的治理結構也會逐步被發現和探索。

Web3 首先爆發的是固收類的產品，需求來自于 DAO 和 Web3 公司的財庫管理。RWA 賽道占領 TVL 榜首的也均為國債代幣化項目。結合 RWA，讓 DAO 組織的資產保留高流動性的同時，帶來足夠穩定、與鏈上活動相關性低的收益，實現更優質收入的同時分散風險。DAO 的治理和運作并沒有比傳統公司結構更加高效。MakerDAO 通過復雜的而信托結構才能實現 DAO 對國債 ETF 的購買，成本高昂。相比而言，由專業 / 合規的資產發行方將 RWA 代幣化上鏈，由 DAO 組織購買是更加高效、可行的方式。

在加密寒冬、美元加息的背景下，新一輪的DeFi創新將至未至，加密原生的 DeFi協議收益驟減，甚至其穩定收益率遠低于美債收益率——所謂的“無風險利率”。諸多DeFi項目把目光轉向加密世界之外的現實世界資產（real-world assets, “RWA”）。在主流DeFi協議中，最早搶灘RWA 賽道的是MakerDAO。早在2020年，MakerDAO 就以房地產開發擔保貸款項目6s capital為抵押物構建了 RWA金庫，并與基于RWA的借貸平臺Centrifuge合作，將抵押物代幣化。MakerDAO將這種代幣列為穩定幣 Dai 的抵押品之一，實現了抵押物構成的多元化。MakerDAO在2022年5月發布的Endgame計劃中，也強調 MakerDAO構建去中心化穩定貨幣的其中一個關鍵部分是將 RWA作為抵押品。

近期各大DeFi協議在RWA賽道紛紛布局。2023年 6 月，Compound創始人Robert Leshner 創辦新公司Superstate，并向SEC提交申請，希望在以太坊上創建一個短期美國債券基金；MakerDAO的MIP65（MakerDAO Improvement Proposal, “MIP”,MIP65為部署部分MakerDAO資金用于投資短期債券ETF的提議）在今年 5 月通過新提案，將該金庫上限從5億美金提高到12.5億美金，并將在未來數月內購買對應數量的債券ETF。此外，包括高盛和花旗在內的多家傳統金融巨頭都表達了對 RWA 賽道的密切關注，并且不少已躬身入局。

早在 2018年，作為 RWA 一個子集的STO（Security Token Offering）曾在市場上引發過熱潮，但無疾而終。5年后的今天，RWA 敘事漸熱。為什么是這個時間點？賽道的發展動力是什么？

基礎設施角度：DeFi基礎設施逐漸完善。相關代幣標準、預言機、周邊開發工具更加齊全，有能力打通鏈上和鏈下；

資產和收益角度：Web3原生資產觸及瓶頸，資產基本同質化；熊市行情中鏈上活動低迷，缺乏 Web3 原生穩定收益來源；

敘事角度：CeFi暴雷之后，投資者對風控和合規更為關注；傳統金融領域高度合規，RWA資產相對 Web3 原生資產，給投資者提供了更多保護；

監管及法規角度：監管在不斷擴大邊界，同時加密貨幣相關法律法規逐漸完善；

在上一輪行情中，類似模式的RWA平臺初具雛形，如Maple Finance，Clearpool，TrueFi等。這類平臺的基本模式是通過社區治理，為一些機構開放借貸資金池，用戶投資資金池以獲得預先約定的收益率，機構則可利用用該資金進行相關投資操作，并按照約定發放利息和歸還本金。但早期的RWA平臺缺乏合規流程和風險管理，在Luna和FTX暴雷后，部分借款人破產導致無法歸還借貸資產，導致投資者遭受嚴重損失。

《天津節約用水條例》：加強區塊鏈等技術與節水技術、管理及產品的深度融合:7月31日消息，為深入貫徹落實習近平總書記關于水資源節約集約利用的重要指示，天津市人大常委近日完成《天津市節約用水條例》修訂，將第五條第二款修改為：“本市鼓勵和支持節約用水的科學技術研究，加強大數據、人工智能、區塊鏈等現代信息技術與節水技術、管理及產品的深度融合，推廣節水新技術、新工藝、新產品，培育發展節水產業。”（天津日報）[2021/7/31 1:26:35]

圖一：RWA借貸協議活躍借貸金額，來源：rwa.xyz 數據截至 2023.07.06從上圖可以看出，2022 年Luna暴雷前，借貸金額達到頂峰，此后借貸量驟減。在2022年下半年由于Luna和FTX事件，損失最為慘重的是Clearpool和TPS Capital，均在合規流程上存在重大失誤。

TPS Capital和Clearpool在2022年第二季度開始合作，在Clearpool上開設借貸資金池。TPS Capital聲稱自身獨立于Three Arrows Capital，（Three Arrows Capital在Luna事件后破產）。但最終Three Arrows Capital清算人準備的法庭文件顯示二者的關聯相當緊密復雜， Three Arrows Capital實際上是TPS Capital的擔保人，為后來 TPS Capital 違約的貸款提供擔保。

2022年6月，Clearpool將TPS Capital的借貸池移除，同時Clearpool的數據合伙伙伴X-Margin將TPS Capital的評級降至B，借貸上限降低為0美元。Clearpool和X-Margin宣布將合作確保TPS Capital歸還借貸資金，確保用戶不遭受損失。

雪崩之前世界一片寂靜，直到最后一片雪花落下。這些數千萬美元的損失都是慘重的前車之鑒，也讓想參與 RWA 賽道的開發者更加關注風險控制、合規流程和法律框架。

RWA指各種存在于區塊鏈之外，但可以通過一定方式代幣化上鏈和現有DeFi協議結合的資產。目前主要的RWA項目主要集中于下述幾種類型：債券，包括私人債券、公司債券和國債

股權

高價值的收藏品

碳信用積分

我們認為最早能夠進入DeFi 的是債券型產品，包括國債和公司債券產品，需求側以DeFi協議對RWA的采納和Web3協議國庫管理為主。根據DefiLlama數據，目前RWA項目中，TVL位居前二的為美債代幣化平臺（OpenEden和MatrixDock），其次為房地產相關RWA平臺（Tangible和RealT）。但總計數億美金的體量，不論是和DeFi還是和整個Tradfi領域相比都還比較小，存在巨大的成長空間。

圖二：RWA項目 TVL，來源：DefiLlama，數據截至2023.07.10RWA的動力來源總的來說，現有DeFi協議主要將RWA資產應用于三種途徑：1）金庫資金管理，部分MakerDAO的RWA的需求來自于此；2）用作抵押品，如MakerDAO和Solana生態穩定幣協議UXD Protocol；3）為DeFi場景引入新的資產類型，如Curve（MatrixDock STBT）和Flux Finance(Ondo Finance OUSG)。

DeFi協議引入RWA有多種動力來源，包括：

鏈上資管需求

鏈上資管尋求穩定收益和較好的流動性，現實世界中的國債等產品是被廣泛認可的投資標的，其收益相對穩定，且流動性非常可觀，屬于達到萬億美元市值的資產類別。

CoinWind與HOGT達成深度戰略合作:近日，DeFi智能挖礦金融平臺CoinWind與HOGT達成深度合作，將共建去中心化生態。雙方將在DeFi生態、社區合作、資源共享等多領域展開合作。

HOGT是基于火幣生態鏈打造的綜合性DeFi生態服務平臺，融合聚合收益、借貸、DEX等多板塊業務，通過建設DeFi全生態服務系統，幫助用戶通過更便捷的途徑進行投資。

CoinWind是一個DeFi智能挖礦金融平臺，通過合約自動將質押的幣種進行撮合配對，配合對沖無常損失策略，以解決用戶單幣種挖礦收益低、LP挖礦無常損失大等問題。[2021/5/17 22:12:03]

替代性收益來源

鏈上原生收益主要來自于 Staking/Trading/Lending，當加密市場波動較大，在行情低迷時，鏈上金融活動活躍度下降將導致收益下跌。如當前的市場狀態下，主流鏈上平臺收益甚至低于美國國債。若尋求與鏈上原生資產相關性較低的替代性收益，引入RWA相關資產無疑是一種好的選擇。

分散投資組合

鏈上資產種類相對單一，且具有高度相關性和較高的波動率。引入更穩定、并和鏈上原生資產相關性很低的RWA資產可實現對沖目的，構成更豐富有效的投資組合策略。

引入多元化抵押品

鏈上資產的高度相關性，導致借貸協議容易發生擠兌或是大規模的清算，從而進一步加劇市場波動；引入和鏈上資產相關性較低的RWA資產可以有效緩解此類問題。

下面我們以MakerDAO為例，來詳細分析DeFi協議如何應用RWA（作為抵押物）。

MakerDAO 是一個去中心化自治組織（DAO），旨在創建和管理基于以太坊的穩定幣Dai。用戶鎖定以太坊（ETH）作為抵押物，生成 Dai 穩定幣。Dai 的目標是與美元保持 1:1 的錨定關系，通過智能合約和算法穩定其價值。由于加密貨幣市場的高波動性，單一抵押物容易導致大規模清算，因此MakerDAO一直在嘗試將其抵押物多元化，引入RWA就是重要手段之一，甚至寫入了MakerDAO Co-founder Rune Christensen提出的Endgame計劃中。

圖三：Dai當前現狀，來源：daistats.com，數據截至2023.07.10 上圖展示了當前Dai的總量（約46.5億），MakerDAO設定的上限為62億。目前 Dai 的抵押品組成已經實現相對多元化，囊括了部分RWA和各類穩定幣。單一抵押物的風險2020年 3月 12日，由于疫情引發的金融危機導致金融市場崩潰，美股市場連續熔斷。作為金融市場的一個邊緣細分市場，加密貨幣市場更是急速下跌，作為以太坊鏈上頭部 DeFi協議之一 MakerDAO也受到了巨大的沖擊。一方面，由于以太坊網絡容量有限，網絡擁堵，清算者無法及時對風險賬戶進行清算；另一方面，部分穩定幣Dai的借款人需要購買 Dai來償還債務，取出抵押的資產，導致市場對 Dai的需求增加，進一步加大清算難度。多重因素下，MakerDAO出現規模達 567萬美元的壞賬。最終 MakerDAO只能于 2020年三月下旬通過增發 20980枚 MKR代幣籌集 530萬美元來彌補壞賬。

在經歷此類事件之后，MakerDAO也不斷嘗試將抵押物多元化，MakerDAO系統目標是逐步建立去中心化的穩定貨幣，而構建貨幣系統，需要以當前具備共識的資產作為抵押物，借用其信用。原生加密貨幣自然是抵押物的重要組成部分，但本質上加密原生資產具有高度相關性，僅僅通過加密資產很難實現抵押物的多元化。為分散當前加密貨幣市場的風險，MakerDAO引入了部分RWA資產作為穩定幣Dai的抵押物。

MakerDAO Endgame 是MakerDAO聯創Rune Christensen于2022年5月提出的一系列MakerDAO未來設想和計劃，其中對于構建去中心化穩定貨幣的路徑做了規劃。這最終需要兩種類型的抵押物：可以在物理上保證公正特性的去中心化資產，以及可以提供可靠流動性和穩定性的真實世界資產。同時還要展示DeFi、Maker 和 Dai 穩定幣能為世界帶來的好處，讓世界經濟體系逐步和DeFi融合并采納Dai作為支付和結算工具。

動態 | 蘭州市大數據服務中心將推進區塊鏈等新技術的深度應用:日前，蘭州市大數據服務和應用創新中心舉行啟動儀式。中心主要從加固基礎運行支撐環境、建立健全數據標準規范、拓展數據匯聚采集方式、打造數據運行維護體系、構建一體化數據運營體系等五個方面進行探索創新。下一步中心將圍繞實現“政通、惠民、興業”的目標，全面推進大數據、人工智能、區塊鏈等新技術的深度應用，不斷釋放數據價值、促進政務信息共享共用和業務流程協同再造，助力提升政府的現代化治理能力，助推蘭州市經濟社會實現跨越式發展。（人民網）[2020/1/13]

Endgame計劃分為三個階段，三個階段以抵押物成分來劃分，最終將Dai打造成穩定貨幣：

鴿態（當前狀態）：對于 RWA作為抵押物沒有限制，穩定幣Dai保持和美元的錨定

鷹態：Dai 目標利率為負，自由浮動

鳳凰態：穩定幣Dai的抵押物中除了具有物理彈性RWA 以外不再有其他類型的RWA

在具體規劃中設計了每個階段對應抵押物的具體比例，可參考原文，在此不多贅述。

Endgame Plan v3 complete overview - Legacy / Governance - The Maker Forum (makerdao.com)

縱觀貨幣歷史，人類采納的貨幣從早期的商品貨幣，采用某種形成共識的稀缺資源作為等價物，如貝殼、黃金等，到后來以具備共識的稀缺資源作為抵押物發行紙幣，如儲備黃金發行紙黃金，發展到當前以軍事實力為基礎發行的信用貨幣，如美元。MakerDAO的Dai雖然有數十億的體量，但從更大的維度來看還是滄海一粟，它需要借用其他資產的信用，凸顯自己的優勢來逐步鞏固地位。在MakerDAO聯合創始人提出的Endgame計劃中，也引入RWA作為過渡：在加密資產世界還不夠堅實的情況下，需要現實世界資產為錨。根據MakerBurn的數據，目前共計有 11個RWA項目，21.2億美金的資產作為MakerDAO的抵押物。

圖五：MakerDAO RWA抵押數據，來源:MakerBurn.com,數據截至2023.07.10根據Dune數據面板顯示，這些RWA資產帶來的收益大幅度增加了MakerDAO的利潤。目前RWA占MakerDAO總資產的40%左右，貢獻超過50%的收益。

圖六：MakerDAO資產構成，來源：Dune.com，數據截至 2023.07.10右側中間藍色部分為RWA占比，目前占比41.5%。

圖七: MakerDAO協議利潤,來源：Dune.com，數據截至 2023.07.10MakerDAO的協議利潤組成中，右上方為來自RWA的利潤，占比51.1%。由此，MakerDAO在2023年 6月通過提案，將 Dai Saving Rate（Dai的無風險利率）從1%提高到了3.49%，為Dai持有者提供了有吸引力的收益。

從類型上來劃分，MakerDAO的RWA主要包括四個部分：

編號RWA 001，6s capital，提供房地產貸款。

MIP81，編號 RWA014，由Coinbase Institutional在2022年9月提出的Proposal，將部分MakerDAO持有的USDC投入Coinbase USDC Institutional Rewards，提供1.5%基于USDC的APY。

聲音 | 鏈塔智庫：區塊鏈要做到更深度化的應用和普及，必須增加其可拓展性:鏈塔智庫日前發布《中國區塊鏈產業年鑒——擴展性解決方案篇》研究報告，對當前區塊鏈擴展性解決方案進行了梳理，具體研究分析了側鏈、分片和DAG這三種技術方案。報告指出，區塊鏈要做到更深度化的應用和普及，必須增加其可拓展性，側鏈在交易中不會增加主鏈的負擔，也增加了區塊鏈的靈活性，但其投資較大，復雜度較高；分片技術不僅能提高交易速度，還能降第交易費用，但其存在落地困難的問題；DAG技術極大地提高了拓展性，但其面臨著交易時長不可控、智能合約開發難度大等問題。[2019/1/9]

來自去中心化借貸平臺Centrifuge實現代幣化后的資產，由MakerDAO購入相關代幣，其中包括New Silver（房地產借貸），BlockTower（結構化信貸）等。

MIP65，名稱為Monetalis Clydesdale，編號RWA007，由Monetalis提出，將MakerDAO持有的穩定幣用于購買短期債券ETF，在2022年10月首次通過提案（5億美金），后在2023年5月通過提案將債務上限提高（至 12.5 億美金）。

其中6s capital和Coinbase是單獨的合作案例，本文將著重于 Centrifuge 和Monetalis Clydesdale部分，來探討DeFi協議如何結合RWA。涉及的相關問題不僅僅是技術方案和商業模式，更關系到治理架構、法律框架和資產確權等。

MIP65，名稱為 Monetalis Clydesdale,由Monetalis的創始人Allan Pedersen在2022年1月提出，在2022年10月通過并執行，目標是將MakerDAO持有的部分穩定幣投資于高流動性、低風險的債券ETF中，初始債務上限為 5 億美金，并在2023年5月通過后續提案將上限提高到12.5 億美金。

在2022年 2月份提出的MIP13中社區的討論，在當時MakerDAO的資產負債表中約60%是各類穩定幣（以Peg Stability Module（“PSM”）機制來確保Dai的價值穩定，儲備以USDC為主），并在過去18個月都由超過 50%的資產為穩定幣，卻沒有為MakerDAO創造利潤。其中對手方風險主要來自于Circle（USDC發行方），社區希望通過一些方式將穩定幣投資出去，獲取利潤并分散風險，其中就有提出投資短期美國國債的想法。

隨后在參與MIP65提案投票的MKR代幣持有者中，71.19%支持該提案，最終得到通過。MIP65將會啟動一個RWA相關的金庫，將MakerDAO PSM機制中的資金通過信托的形式投入到高流動性的債券策略中。

其中，Monetalis是由Allan Pedersen和Alessio Marinelli創辦的咨詢公司，為傳統金融和DeFi機構提供咨詢服務和解決方案。兩位創始人都在傳統金融、咨詢和風險投資機構中有豐富的經驗。Monetalis的投資人包括UDHC，Dragonfly和MakerDAO聯合創始人Rune Christensen。

該提案整體業務架構如下：

MakerDAO通過投票委托Monetalis設計整體架構，Monetalis需要周期性向MakerDAO匯報

Monetalis作為項目規劃和執行者，設計整體信托的架構，其中

Riverfront Capital（SHRM Trustee (BVI) Limited）是唯一董事（director).

Hatstone（Fiduciary Group Limited）作為交易的管理人，信托的交易需要由該公司批準.

Belvaux Management Ltd作為信托執行人，確保信托按照目標運行.

MakerDAO MKR代幣持有人為整體受益人，能夠通過治理指示信托資產的購買和處置；

動態 | 人民日報：推進金融體系與區塊鏈等新興科技深度融合:人民日報在12月9日整版刊發了《破解民營企業融資難融資貴問題》一文，其中提到，推進金融體系與大數據、機器學習、區塊鏈等新興科技深度融合，探索利用大數據等新興技術手段完善征信機制，降低銀企間建立信任的成本，進而降低民營企業融資成本。[2018/12/9]

James Asset (PTC) Limited（“JAL”）為受托人；

Coinbase提供 USDC和USD的兌換服務.

Sygnum Bank提供信托資產的交易和托管，并另設賬戶用于信托運行的開銷.

資金用于投資兩類 ETF產品，分別為 Blackrock的 iShares US$ Treasury Bond 0-1 yr UCITS ETF和 Blackrock的 iShares US$ Treasury Bond 1-3 yr UCITS ETF

其中：

JAL是持有信托的殼（shell company），是在BVI 新建立的公司

Riverfront Capital（SHRM Trustee (BVI) Limited）是 1990年代成立的公司，提供專業的信托服務。

Hatstone (Fiduciary Group Limited）有超過 10 億美元的資產總量，提供資金管理、企業服務、基金投資等服務。

Monetalis在MakerDAO的委托下作為項目管理人，設立整體架構。Monetalis的情況不會影響到MakerDAO的資產。Monetalis每年會收到 0.15% 的管理費，按季度支付.

Sygnum Bank 是全球首家受監管的數字資產銀行，也是一家具有全球覆蓋能力的數字資產專家，總部位于瑞士和新加坡。其產品包括受監管的加密貨幣交易。憑借 Sygnum Bank AG 在瑞士的銀行執照以及 Sygnum Pte Ltd 在新加坡的資本市場服務（CMS）許可證，Sygnum 使機構投資者、合格的私人投資者、企業、銀行和其他金融機構能夠完全信任地投資于數字資產經濟。

圖八: Monetalis項目信托架構，來源：DigiFT Research購買流程圖如下：

圖九:信托運作流程圖，來源: DigiFT Research其中JAL是各個銀行賬戶的持有人，每一筆交易都在線上發起，需要同時通過Riverfront Capital（JAL的唯一董事）和Hatstone（JAL的交易管理人）的審批。在這樣的法律架構設計下，MakerDAOMIP65能夠達成的目標有：

第三方或Monetalis沒有能力改變法律條款，也不能接觸到相關資金

通過信托，MakerDAO MKR的持有人有能力通過社區投票和治理觸發清算

沒有單一第三方有能力阻礙MakerDAO對該信托的治理，或是修改條款

不能有任何明顯的弱點或特殊情況，導致資金被挪用

確定該信托結構只能購買規定的資產類型和金額

為實現DAO持有的RWA，MakerDAO設計了復雜的信托結構和全新的法律條例，并隨之有高昂的開銷，包括初始用于各項費用的95萬美金，以及后續為信托相關的各個機構和項目管理人Monetalis持續支付的費用。

此外，MakerDAO最新社區提案中，在五月底社區成員提出了Project Andromeda，由BlockTower作為項目管理人，購買短期美國國債，債務上限為12.8億美金的Dai，進一步增加MakerDAO RWA方面的投入。BlockTower通過Centrifuge和MakerDAO有多次合作，團隊也在傳統金融有豐富的經驗，加上Monetalis跑通的流程在前，若MakerDAO社區希望僅以增加RWA方面的投入，該提案有很大可能性被通過。

Centrifuge是一個去中心化借貸平臺，提供一系列智能合約來創建一個透明的市場，無需不必要的中介機構，實現鏈上對RWA資產的去中心化融資。該協議的最終目標是降低企業的借貸成本，同時為DeFi用戶提供穩定的RWA抵押品收益來源。

圖十：Centrifuge資金運行圖，來源: Centrifuge文檔實際上Centrifuge上發行資產的流程接近ABS（Asset-Backed Securities）發行的流程。資金運行

流程如下：

資產發起方（asset originator，如BlockTower）創建一個特殊目的實體（SPV，作為發行方，issuer），作為每個資金池的獨立法律主體，保持每一個資金池的獨立；Centrifuge的合約會在以太坊上創建對應的資金池，并與對應的SPV關聯起來；

借款人（borrower）決定以一些現實世界資產作為抵押物進行融資，這些資產可以是發票或是房產；

資產發起方發行該抵押物對應的RWA代幣，進行驗證，并鑄造對應的NFT作為鏈上抵押品；

借款人和SPV就融資條款達成協議；資產發起方將NFT鎖定在于SPV相關的Centrifuge資金池中，從該池的儲備中提取穩定幣Dai；Dai可以直接轉入借款人的錢包，或由SPV轉換為美元進入借款人對應的銀行賬戶；

借款人在NFT到期日償還融資金額和費用，可以選擇鏈上以Dai直接還款，或是通過銀行轉賬，再通過SPV轉換為Dai支付給Centrifuge資金池；一旦所有NFT完全償還，他將解鎖并歸還給資產發起方，可以被銷毀。

其中SPV由資產發起方創建，借款人一般和資產發起方有業務聯系。

圖十一：Centrifuge BlockTower series 4部分資產，來源：Centrifuge圖為Centrifuge App頁面，其中BlockTower Series 4的截圖，下方列表為作為鏈上抵押品的NFT，每個NFT對應一筆由資產發起方驗證過的鏈下現實資產，在該案例中為結構化信貸。

Centrifuge為需要購買RWA的項目方 / 用戶提供了直接購買RWA的工具和市場，能夠將資產嵌入DeFi世界，同時提供相比市場一般穩定收益率更高的收益，但也存在一定的風險，風險來自于作為對手方的借款人。

數據：MakerDAO購買的Centrifuge平臺資產類型和數量，以及以此為抵押發行Dai的數量，來源：Daistats，數據截至2023.07.10目前MakerDAO采納的幾個來自Centrifuge的借款數據如上，相比國債項目，通過Centrifuge代幣化的RWA相對體量較小，最大規模的BlockTower整體也剛達到上億美金。相比MakerDAO直接購買國債，該方案的優勢在于流程簡單，也不需要MakerDAO本身去搭建復雜的法律架構。在最近的社區討論中，Centrifuge會抽取0.4%的費用來幫助這些項目獲得貸款；MakerDAO在其中不需要承擔額外的費用。但由于這些項目相比國債有更高的違約可能性，整體存在更大的對手方風險。

MakerDAO作為體量最大的DeFi項目之一，在數年RWA相關的社區運作中同時嘗試了兩種形式：通過DAO +信托的形式直接購買和持有資產（MIP65）和購買代幣化RWA（通過Centrifuge），是目前將Tradfi和DeFi結合的最好案例。

相比其他規模較小的DeFi協議，MakerDAO有足夠的資金實力來實現DAO對國債的直接購買，但成本高昂。其中MakerDAO設立了一個創新型的法律架構，通過一個復雜的信托結構，來確保MakerDAO社區的資產安全，為Dai和MKR代幣持有人帶來RWA的收益。為此MakerDAO預先支付了95萬美金的開銷，此外，Monetalis需要每年收取總金額的0.15%作為項目管理費用，其余三家參與信托的公司也有對應的開銷。有報道支出，MakerDAO該項目在2023年1月為第一期5億美金的國債ETF購買支付了約210萬美金的開銷。這對于普通DeFi項目來講成本過高。

追溯原因還是在于 MKR代幣背后持有人無法完整映射到現實世界的法律框架中，匿名、無KYC、歸屬不同國家和地區（需要遵守不同的法律法規），也就無法和現實世界現有的法律框架兼容，來確保代幣持有人資產（特別是鏈下資產）的安全性，因此設計如此復雜的法律框架來實現國債ETF的購買。該法律框架是否會出現問題，還有待考察。

對于大多數DeFi協議和項目方而言，他們并沒有精力、資源和能力構建一套完整的體系。第二種直接購買代幣化資產的方式會更容易，若有合規的資產發行方（傳統金融資產發行都需要持有相關牌照或許可），僅需要簡單的社區投票，購買之后通過多重簽名保存資產在鏈上，并將地址公開由社區監督即可，風險更多在于發行方的對手方風險。RWA 代幣發行的市場機會，如前文所提，中短期對債券類RWA的需求會相對較多，最先崛起的是國債類項目，如此前的研究報告《RWA應用案例探討：鏈上美債的5個嘗試》種提到，OpenEden，MatrixDock，Maple Finance、Ondo Finance等都在做國債代幣化的嘗試，根據DefiLlama數據，RWA TVL最大的兩個項目也屬于國債類項目。

在 DeFi發展遇到瓶頸的情況下，DeFi社區也開始進一步考慮資產安全問題，從以往僅擔心智能合約漏洞，進一步到關注合規資產；傳統金融原本就是高度合規，通過資產隔離、治理角色分配和隔離、流程標準化、制度限制等，避免出現細小漏洞而導致大規模的系統風險。

預期未來我們會看到更多的協議和項目將RWA納入資產負債表，實現多元化資產配置，在這里，合規的資產發行方會不可或缺，以及更好的鏈上鏈下結合的治理結構也會逐步被發現和探索。期待加密世界的脫虛向實。

參考文獻

Overview - Maker Endgame Documentation (makerdao.com)

Endgame Plan v3 complete overview - Legacy / Governance - The Maker Forum (makerdao.com)

Introduction to MakerDAO Collateral Onboarding - Collateral Onboarding

MIP21: Real World Assets - Off-Chain Asset Backed Lender - Legacy / MIPs Archive - The Maker Forum (makerdao.com)

RWA (Real-World Asset) in MakerDAO - Innovation and Strategy in Fintech – MakerDAO (daogov.info)

[RWA 007] MIP65 Monetalis/Clydesdale Legal Assessment - Legacy / Core Units Strategic Finance - The Maker Forum (makerdao.com)

MIP65: Monetalis Clydesdale: Liquid Bond Strategy & Execution - Legacy / MIPs Archive - The Maker Forum (makerdao.com)

[RWA007] MIP65 Monetalis Clydesdale/CES Domain Team Assessment - Legacy / Collateral Onboarding Domain Work - The Maker Forum (makerdao.com)

Real-World Asset Report - 2023-05 - Maker Core - The Maker Forum (makerdao.com)

RWA Case Study - US T-bill Tokenization | DigiFT

4,646,425,045 - Dai Stats

MakerDAO - MIP65 - Monetalis Clydesdale (dune.com)

MakerDAO - Dashboard (dune.com)

DigiFT

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