比特幣:如何利用 J 型曲線進行加密行業宏觀分析？_SONIC

原文標題：《TheCryptoJ-Curve》

作者：ChrisBurniske，Placeholer合伙人

譯者：CryptoOcean，H.ForestVentures

隨著加密資產市場的發展，我們將不斷看到繁榮和蕭條交疊，因為人們的熱情在不斷地起伏變化。起起伏伏是乘坐火箭到月球的所有部分。

比特幣已經經歷了幾個繁榮-蕭條的周期，最明顯的是進入2013年底的熱情高漲期。此時正逢比特幣首次突破1000美元，但隨即便開始了痛苦的消退，一直持續到了2015年1月，比特幣處在了175美元的底部。然而隨著比特幣現已逼近4000美元，僅在2017年一年內就上漲了近4倍，我們再次進入熱情高漲的時期。

“對于具有實際效用價值的加密資產，這種消長模式將創造一個類似于熟悉的模式的價格圖表：J型曲線。”

摩根大通投資策略主席：不管比特幣如何擴張，如何流行都不能讓人感到滿意:金色財經報道，金融巨頭摩根大通投資策略主席Michael Cembalest在最近的一次采訪中表示，他對比特幣和加密貨幣的世界并不瘋狂，暗示盡管比特幣如何擴張，如何流行，但這種貨幣不會讓所有人都感到滿意。Cembalest 表示所表達的觀點是他自己的觀點，而不是摩根大通的觀點。不喜歡世界排名第一的數字貨幣，原因有兩個。首先是因為它的波動性，他說這阻止了比特幣“進入與價值投資相一致的范圍”。另一個原因是因為比特幣并沒有像許多分析師讓我們相信的那樣證明自己是對沖通脹的工具。（livebitcoinnews）[2022/2/14 9:49:52]

在私募股權中，J型曲線指的是投資組合的現金流，而在經濟學中，它通常被用來描述貨幣貶值對國家赤字的影響。在加密貨幣中，一個新的J型曲線也誕生了。

“比特幣是如何制造出來的”排名微博熱搜榜第29位:微博熱搜顯示，“比特幣是如何制造出來的”排名微博熱搜榜第29位。[2021/5/21 22:28:16]

加密貨幣J型曲線的基本概念源于市場對加密資產的長期估值。正如我在TokenSummit上解釋的那樣，我認為一個加密資產的價格由兩種形式的價值組成。"當前使用價值"和"折現預期使用價值"，有些人喜歡將后者稱為投機價值。(注：只有在承認大多數高增長股票的定價主要由圍繞未來現金流的"投機價值"組成的情況下，才可以貶低投機價值這一術語）。

在交易中，人們對加密資產的熱情很高，而且這種熱情通常都會持續一段時間。在這個階段，資產的CUV是最小的，如果沒有協議，則不存在。隨后，該資產則變為主要由DEUV組成，從而暴露在市場先生的奇思妙想之下。這個最初的高熱情期是加密貨幣J型曲線的第一個高峰，如下圖所示。

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請注意，在上圖中，"高%DEUV，低%CUV"是指價格的百分比構成，而不是絕對值。從我對不同的加密資產進行估值的工作來看，在早期，價值構成看起來像下面這樣的情況并不少見。初始價格膨脹—DEUV膨脹。

譯者筆記：作者從高DEUV與低CUV的價格構成，從理論上解釋了“買預期，賣事實”的道理

隨著加密資產在時間上的進展，開發團隊和加密網絡不可避免地會遇到不可預見的路障。建立分布式系統是困難的，管理其中的人也是如此。有了這樣的路障，市場的熱情就會減弱，對DEUV產生影響。在數學上，DEUV的壓縮可以被認為是許多變量中的任何一個。

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抬高貼現率，因為成功的機會被認為是較小的，因此資產的風險較大

資產的目標市場滲透率下降，因為人們擔心該協議不會像最初想象的那樣贏得那么多用戶

由于路線圖的組成部分和計劃的功能被認為是不現實的，總市場規模被削減了

不管你怎么解釋，當時間變得艱難的時候，投機者就會選擇退出，DEUV就會被壓制，而由于目前的實用價值不高，代幣的價格就會被壓垮。問問任何一個比特幣玩家2014年的情況——那不是一個有趣的年份。

聲音 | Jeffrey Wernick：華爾街不喜歡比特幣 不知如何用它講好故事:芝加哥大學經濟學與金融學博士、區塊鏈和比特幣項目早期參與者、Uber和Airbnb早期投資人Jeffrey Wernick稱，華爾街不喜歡比特幣，或因不知如何用其講好故事拿下高估值。Wernick認為，現在的華爾街的公司估值模式已經從傳統的現金流折現模型（DCF）轉向通過炒作故事概念來獲取高估值。他認為，DCF是里的清的帳，可以通過現有現金流、未來增長預期和折現率定價求得。在這種模式下的高估值是因為，低融資成本下的低折現率導致的。Wernick解釋，在炒作概念的估值模式里，項目方會找博士來撰寫估值模式和框架，并稱這是正確的估值方法，接著再找更多人的輸出類似的觀點，造成一個所謂的共識，最后再說服其他人接受這一共識。之后，他們會如法炮制的輸出“為什么這家公司估值應該比去年更高“的共識。但是，這些始終都是概念。Wernick還指出，特斯拉就是通過炒作概念來獲取高估值的，通過不斷地講故事來維持高估值、保證投資人不受損失。[2019/6/21]

然而，一個敬業的開發團隊會沉寂下來，放低姿態，對市場先生的奇思妙想保持漠不關心的態度。因此，協議得到改善，更多的用戶涌入。

“隨著使用量的增加，加密資產的CUV也在悄然增長。”

即使代幣的DEUV繼續壓縮，也會出現CUV增長的情況。如果市場足夠看跌的話，資產價格可能會將DEUV一直壓縮到零，只留下CUV和一個急劇下降的價格。甚至市場可能會將資產折價到低于CUV的程度，這有點類似于股票交易低于賬面價值的情況。

然而，往往在開發者、用戶和更廣泛的"實用社區"之外，還有一群死硬的投資者在堅持著，代表曾經的DEUV的一小部分。我相信并可以看出這就是比特幣在2015年前三個季度基于200美元的低位而發生的事情。這就是加密貨幣J型曲線的底部。

從J型曲線的底部上升可能是一個緩慢的過程，有一個漫長的上坡。當市場先生醒悟到資產的CUV不斷增長，為價格注入更多的DEUV時，曲線將開始變陡。

這樣一個過程是上述三種情況的反面，也許是因為貼現率降低了，或是目標市場的預期滲透率擴大了，或者對總的可處理市場的樂觀情緒增長了。無論你如何切分，DEUV都會在CUV增長的基礎上隨著對未來效用價值的預期而擴大。下面顯示了比特幣從2013年開始到現在的發展情況。

自2013年后市場的變化速度以及差異開始變得很大。理想情況下，CUV和DEUV將同步擴張，找到一個健康的平衡點。然而，在強勁的牛市中，DEUV往往會開始迅速增長并超過CUV。在這種情況下，投機者會開始重新涌入，從而加速擴大DEUV，并使得CUV脫離現實。這就是為什么加密貨幣的J型曲線在后期通常會變得陡峭的原因。

通常在此時，一個完整的周期已經上演了。一個加密資產從發布時主要由DEUV組成，跌到熊市的深處，并在CUV的支持下筑底，最后再次擴大到主要由DEUV組成。在這一時期，加密資產的價格構成百分比顯示如下：

J型曲線是上述市場情緒和效用價值轉變的價格表現。當最初的期望值很高時，價格也會表現的較高，但往往主要還是由DEUV組成；然而隨著預期的減弱，即使CUV有所增長，價格也會隨之下降；最后，隨著DEUV的再次擴大，并由于得到了更多CUV的支持，資產應該會超過之前的價格高點。

“換句話說，在當前效用值較高的情況下，貼現的預期效用值的放大作用可以更大。預計在未來幾年會有更加激烈的牛市。”

此后，這個周期將再次上演，一次又一次。在宏觀格局和微觀格局中，我預計還會有許多J型曲線上演，區別在于時間尺度問題。我所說的宏觀模式是指以十年為時間尺度。與DEUV的下一個高峰相比，之前的每個高峰都會顯得蒼白無力，形成一條不斷刷新的J型曲線。該J型曲線將由許多微型J型曲線組成，其周期性仍在確定之中。

最終，在穩定狀態下，一個加密資產應該主要由CUV組成，在邊際上有一點投機。在這一點上，幾十年的J型曲線應該開始變小，隨著效用年限的增加，最終類似于S型曲線。圍繞未來效用的持續的數量猜測將取決于目標市場被占領的數量，以及已僵化的協議數量。當然，這都是理論，所以不要指望現實中會存在完美模式。但是，只要效用在長期內得到提高，我們就能達到滿月。

感謝JoelMonegro、CathieWood、BrettWinton和StephenMcKeon對我從不同角度思考加密貨幣J型曲線帶來的幫助。

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